中银证券2022年：信用减值大幅冲击业绩，四季度毛利率上行较多逆势增长难能可责。在2022年国内国际环境压力均较大，需求下滑、疫情冲击等多重不利影响下，公司实现了全年利涧6.06%的正增长，我们认为这来之不易。在地产数据下清较多的情况下，公司持续深耕零售，全力拓展同心圆业务，严控工程风险，稳扎稳打推动海外市场开拓。PPR/PE/PVC收入分别实现6.43%、3.69%、7.93%的同比增长：防水、净水为代表的其他产品实现64.82%的增长。分区域看，公司主营的华东地区实现了788%的营收增长，其余的华北、东北、华中、华南、西部等区域销售收入均逆势实现正增长。海外业务渐入佳境，低基数的基础上同比增长74.37%。直销的工程业务稍有下滑，但风险也得到了控制，2022年全年收现比107.6%，现金流量仍然稳健。成本下降，利润率稳健。公司全年综合毛利率39.76%，同比仅下降0.03ct,在原材料波动较大，地产下行较多的情况下，公司维持了综合毛利率的相对稳定，体现了公司价格体系的稳定，以及零售端较强的议价能力。综合来看，公司分产品、分区域、分渠道均表现较强，现金流量稳健，利涧水平稳定，在逆境中表现出了难能可贵的韧性。图表2.2022年各区城销售收入均保持增长400080%60%350200040%150030%0%20%10%%华东中国外-PPR-PE-PVC四季度增速更进一步。单四季度公司营收27.90亿元同增18.18%归母净利5.28亿元同增17.33%增速环比三季度均有较多提升。四季度销售毛利率39.46%，净利率19.08%，环比小幅下滑，同比基本持平。我们认为去年四季度公司主动促销降库一定程度支撑了公司的营收，小幅影响了利润率。但更重要的在于公司在面临原材料价格下降时，价格体系基本维持不变，市场开拓仍然顺利。3000%20300025002002000505090219031904200120022003200421Q12102210321Q422Q1220222032204190219031904200120022003200421Q1210221032104220122022203220400百万2023年4月23日2