ORIENT SECURITIES兴业证券年报点评一自营资管双双拖累业绩，23年或将显苦扭转颓势根据年报数据对投资收益率等指标进行调整，预测公司2023-2025归母净资产为553/590/636亿元（原预测23-24年为564599亿元）。按S0TP估值法，1)给予大资管分部2023年16xPE,预计2023年大资管分部净利润15.07亿元，对应目标价值241.15亿元。2)其他分部给予0.8xPB估值，预计2023年归母净资产553.29亿元，对应其他分部价值442.63亿元。3)公司2023年合并目标价值为683.78亿元，对应目标价7.92元，维持增持评级。表1：公司S0TP分部估值表（单位：亿元）指标数据备注说明1.大资情分部估值大资管目标PE16.00可比公司平均23PE为16.0x23年分部净利润15.07包含兴证资管、兴全基金、南方基金分部目标价值241.15估值参考指标为PE2其他分部估值PB估值上限2.002017年以来兴业证券历史PB估值最高值PB估值下限0.802017年以来兴业证券历史PB估值最低值估值中枢1.402017年以来兴业证券历史PB估值中枢分部目标PB估值0.80取历史最低估值作为其他业务分部的保底估值23年分部归母净资产由于大资管分部为轻资产模式不占用资本，因此其他分553.29部净资产即为公司归母净资产其他分部目标价值442.63估值参考指标为PB3.总目标价值公司目标市值683.78两分部目标价值合并计算目标价格7.92表2：大资管分部可比公司PE估值（截至2023/04/21）可比公司2022A2023E2024E2025E23-25年净利润CAGR嘉信理财SCHW.US13.7913.6710.939.2621.50%黑石集团BX.US17.3018.8514.4713.0520.19%KKRKKR.US13.4713.2410.749.1820.07%贝莱德BLK.US19.2619.6517.2115.2513.50%平均值16.0016.0013.0012.0018.82%分部目标价值（亿元）241.1519.85%数据来源：彭博、东方证券研究所表3：兴业证券大资管分部收人（亿元）及盈利预测2021A2022A2023E2024E2025E并表资管净收入2.421.611.661.761.93净利率30.57%64.09%65.00%65.00%65.00%0.741.031.081.141.26并表基金管理净收入47.1229.1248.8855.8767.56有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息被露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2