山西证券股份有限公司SHANXI SECURITIES CO.,LTD.公司研究/公司快报效获客并向终端门店精准引流，目前已覆盖超过140个城市。直供渠道实现营收7.81亿元，同比增长18.3%，占公司收入比重13.4%，公司直供渠道客户群主要为欧派家居、万科地产、锦江酒店、南方航空、重庆机场、成都机场、招商银行等定制家居客户、酒店客户和单位客户等。直营渠道实现营收2.98亿元，同比下滑33.9%，占公司收入比重5.1%。从盈利能力看，公司经销、电商、直供渠道毛利率分别为45.7%、57.3%、31.0%，同比提升3.5、-1.8、4.0pct.2022年公司销售毛利率同比改普，营运情况整体稳定。盈利能力方面，2022年，公司毛利率同比提升1.5印ct至46.5%，主要受益于公司降本增效持续推进，以及22年7月提价动作，叠加原材料价格企稳略有下降.其中22Q4毛利率同比提升12pct至46.5%，23Q1毛利率同比提升3.4pd至48.4%。费用率方面，2022年，公司期间费用率合计提升0.8pct至32.5%，其中销售/管理/研发财务费用率为25.1%/5.4%2.7%/-0.6%，同比+0.4/+0.5/+0.3/-0.5pct.23Q1期间费用率合计提升3.1pct至35.30%.综合影响下，2022年，公司销售净利润率为12.2%，同比提升1.6pd,22Q4公司销售净利率为17.1%，同比提升4.7pct,23Q1销售净利率为10.6%，同比提升0.6pct。存货方面，截至22年末，公司存货2.20亿元，存货周转天数30天，23Q1存货1.92亿元，存货周转天数38天。现金流方面，2022年公司经营活动现金流净额为6.47亿元，同比下降34.9%，主要为营业收入同比下降导致销售收款减少所致。投资建议>2022年，公司逆势拓店，圆满完成全年开店目标，有望在今年市场恢复后加速抢夺市场份额。同时基于降本增效推进以及提价落地，下半年以来销售毛利率逐步提升。2023年，公司计划营收、净利润同比增长10%20%区间，加速发展沙发品类与电商渠道业务，同时加大对V6大家居业务板块资源投入。我们预计公司2023-2025年每股收益分别为2.04、2.42和2.84元，对应公司23、24年PE约17、14倍，维持增持-A"评级。风险提示>地产销售恢复不及预期：原材料价格大幅上涨：市场竞争加剧：直供渠道占比提升影响公司盈利能力。财务数据与估值：会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营业收入（百万元）6,4815,8136,6838,756YoY(%)45.6-10.315.014.614.3净利润（百万元）6867098159701,137YoY(%)28.03.314.919.017.3毛利率(%)45.046.546.847.147.3EPS(摊薄/元)1.721.772.042.422.84ROE(%)26.716.315.815.815.6请务必阅读最后一页胶票评级说明和免责声明