招商银行研究院宏观概览：海外衰退渐进，国内复苏分化海外宏观实体经济货币财政美国经济需求转弱但仍有韧性，超额储蓄对消费一季度我国实际GDP同比增长4.5%，高于市场预期3月金融数据高于预期.新增人民币货款3.89万亿，需求的支撑仍在持续。美国3月制造业PM463,(4.0%)，较去年四季度上行1.6ct,经济修复的超预期因较去年同期多增7497亿，企业信贷连超预期，居连续第六个月低于荣枯线；服务PM151.2,较素主要来自出口和消费。一是由于积压订单回补以及外需韧民贷款继续改善：新增社融5.38万亿，同比增速上前值回落3.9性超预期，一季度以人民币计价的出口金额同比增长8.4%，升0.1pct至10.0%。表内信货依然是社融的主要支美国新塔非农就业符合市场预期，薪资增速亦未贸易顶差创同期历史新高，同比扩张44%。二是受服务消费撑项，企业债券、政府债券同比小恒少增；M2同见上行，劳动参与率加速修复。3月新增非农就拉动，3月消费修复幅度超预期，推动一季度社零同比增长比增速小幅下行至12.7%。业23.6万。失业起.6%.劳动参与部2.6%。一季度全国一般公共预算收入6.23万亿，同比增长55岁以下人口参与率已回归疫前水平.时薪环比·从供需两端修复情况看，一季度经济结构上呈现“公共部门0.5%,较1-2月反3弹1.7pct,增速由负转正，分税强于私人部门、服务业强于制造业”的特征。一方面，一季种来看，国内增值税高增是税收收入大幅反弹的主美国CP通胀持续下行，能源、食品是主要驱动，度服务业生产和消费动能明显强于制造业生产与商品消费。要原因。一季度全国一般公共预算支出6.79万亿，3月美国CP通胀5.0%（预期.2%），较前值回在生产端，工业增加值同比增长3.0%，低于GDP增速，而服同比增长6.8%，增速较1-2月小幅下降0.2pc比，从落1.0pct核心CP通胀5.6%（预5.6%），较务业生产同比增长6.7%.在需求端，餐饮消费升恒远超商品支出进度看，一季度累计已完成24.7%，较去年增前值回升0,1pct:能源、食品通胀是本月预期差消费。另一方面，一季度基建投资维持较高速增长，带动建加0.9pct,完成进度仅次于2019年的24.9%。3月的主要贡献项，但OPEC+减产让能源价格下趺筑业景气度持续走高；而房地产市场总体仍然低迷，销售动一般公共预算支出同比增长6.5%，增速较12月下失去可持续性：需求转弱叠加薪资增速放缓令服能有所放缓，投资改善主要受开发周期末端存量项目带动。降0.5pct,从支出结构来看，3月投资与科技类支务通胀显著软化，商品通胀亦保持低位3月经济延续1-2月修复态势，但供需两端走势有所分化，生出提速，卫生健康、社保就业及债务付息等刚性支美联储3月加息25bP,一方面，核心通胀在需求产修复加速，国内需求修复动能不均。消费大幅改善，投资出增速下降。前瞻地看，经济增长动能有望逐季增支撑下仍有韧性：另一方面，近期中小银行频频边际放缓。社会消费品零售总颜当月同比10.6%，两年平均强，叠加二季度留抵退税基数较低，财政收入端预出险，美联储缩表进程实质性逆转。市场预期当计将恢复性增长；支出端则有望维持较高增速；土前距离加息周期顶部还有约25bp,或将于四季房地产投资累计同比-5.8%，全口径基建投资累计同比地出让收入堆以快速大幅回暖，或星现温和修复的108%,制造业投资累计同比7.0%。态势。