信达证券CINDA SECURITIES证券研究报告国投电力：优质大水电兼具成长与价值，水风光互补打开公司研究增长空间首次覆盖2023年7月14日本期内容提要：国投电力(600886.SH)雅江优质大水电资产稀峡性凸显，水电业务兼具稳使及高成长性。优质投资评级买入及稀缺性：截至2022年底，公司已投产水电装机量2128万千瓦，主要布局上次评级在雅砻江(1920万千瓦)、澜沧江(135万千瓦)及黄河干流(73万千瓦)；公司水电业务的核心资产为其控股的雅砻江水电（雅砻江流域水电资源开发的唯一主体)。雅砻江为我国第三大水电开发基地，流域天然落差大，降水丰富，补给一半来自地下水及高山冰雪融水，水量丰沛且径流30%年际变化不大，自然资源禀赋优越。在目前我国水电剩余可开发资源空间20%10%不足、优质水电资源基本开发完毕的背景下，雅砻江水电作为优质大水电资产的稀缺性凸显。此外，雅砻江流域已建成二滩、锦屏一级、两河口三0%-10%大调节水库，梯级调度能力强，2022年投产的两河口水库具备多年调节能-20%力，可平稳下游来水，增厚下游电站发电量，且公司在建两河口抽蓄电站-30%(目前全球最大的混合式抽水蓄能项目)，建成后可以更好地发挥调节作22/0722/1123/0323/07用，增加收益。受益于以上几，点优势，雅砻江流域水电的发电利用小时数高且年际波动小，公司水电的经营稳健性凸显。高咸长性：雅砻江全流域规划装机量3000多万千瓦，目前已开发120万千瓦，待开发资源储备丰富。2021-2022年雅砻江中游的两河口、杨房沟电站陆续投产，装机量合计450万千瓦，随着电站自身发电能力及对下游的梯级补偿效益的不断释放，公司主要数据我们预计未来12年内雅砻江流域水电还有约166亿千瓦时的发电增量，为12.54公司贡献归母净利润约7.1亿元，公司中游卡拉、孟底沟水电站在建，装机52周内股价10.02-13.09量合计342万千瓦，公司预计将于2029-2030投产；中游牙根一级（已获核-0.32%准)、牙根二级、愣古以及上游10座水电站处于前期规划阶段，装机量合74.54计738万千瓦。截至2023年一季度，公司在建及规划水电装机量共1131万流通A股比例(%)千瓦，未来增长空间约五成。总市值（亿元）935雅江水风光互补优势显著，新能潭装机增长提速下未来成长空间可期。截至2022年底，公司新能源装机量合计460.3万千瓦，公司新能源装机增速快，近五年光伏装机量CAGR达60%，风电CAGR达24.5%，远超全国风光装机量增速。公司新能源项目储备丰富，在建风电及光伏装机量合计347.9万千瓦；根据公司规划，“十四五”期间公司新能源装机规模将达左前明能源行业首席分析师1472万千瓦，到2025年装机增长空间达1000万千瓦，2023年6月26日，执业编号：S1500518070001公司的雅砻江柯拉光伏电站一期100万千瓦项目投产（目前全球最大水光互联系电话：010-83326712补电站)，公司雅砻江水风光一体化建设取得重大进展，光伏装机量上新台阶。项目获取优势：雅砻江流域水风光互补绿色清洁可再生能源示范基地规划新能源装机量超4000万千瓦，开发潜力较大，公司依托雅砻江优质李春驰电力公用联席首席分析师水电资源开展水风光互补，在周边新能源项目获取方面具有先天优势；消执业编号：S1500522070001纳优势：水电具有启停迅速、运行灵活的特点，可对新能源电力提供良好联系电话：010-83326723的调节，且雅砻江流域具备多条省内、跨省（锦苏直流、雅中直流）线路邮通道，且正在规划建设川渝特高压交流工程，风光电接入流域已建电站开关站，可与水电打捆送出，有效提高新能源消纳保障性。火电资产结构优质，在成本端压力娘解&电力市场化改苹下火电盈利有望显菁改善。责产质量：20192020年公司转让了一批盈利能力较差的中小型火电机组，存量火电资产质量得到优化，截至2022年底，公司火电装机量1188.08万千瓦，以高参数、大容量的机组为主，百万千瓦级机组占控股火电装机客量的67.5%，在电力上市公司中领先；在建的钦州三期(2×66)以信达证券股份有根公司及华夏一期(1×60)等客量替代项目，公司预计将在2024年投产，届时火电装机量将进一步增长，资产质量有望进一步优化。成本：公司火电机组北京市西城区闲市口大街9号院1号楼集中于沿海地区，用煤结构中海外进口煤占比大，20212022年受煤炭产能邮编：100031周期，俄乌冲突、海外煤进口受限等影响，公司入炉标煤单价大幅上涨，今年以来受全球能源供需紧张局势有所缓和、中国进口煤炭大幅增长、国请阅读最后一页免责声明及信息披露http://wwww.cindasc.com2